尽管可转债作为一种融资方式已经取得了自己的市场地位，但可转债本身仍然面临众多知名投资人的批评，尤其是作为债权投资在税负（无法享受长期股权投资的税收优惠待遇）、缺乏投资人适当监督以及投资人退出权利保障不力等方面面临突出问题，如果不做适当的合同约束，很容易产生早期投资风险和受益不一致的结局。

　　所以，随着可转债融资的发展，可转债融资条款中已经形成了以下比较常见的“标配条款”：

　　转股价格折扣和利息：创业公司早期投资风险非常大，但可转债没法像股权融资那样将风险折算到更低的估值中，只能以折价入股的变通方式来补偿早期投资更高的风险；市场上常见的折扣为下一轮股权融资价格的20%，但是如果公司下一轮融资发生的时间太晚（譬如两年后）可能80%的价格也不一定公平，所以可能会出现文首报道中所述的“18个月内”完成股权融资的要求。至于利息，实践中6%左右的年利率比较常见，但这往往并不是投资人投资可转债的目的所在。

　　估值上限：同样的道理，投资人可能不愿意接受自己承担早期投资的风险，而将最终入股的定价权完全交给下一轮投资人，估值过高虽然创始人很乐意，但如果可转债投资人拿到的股权比例下降个位数以下，投资人可能不愿意接受这样的结果。这样，可转债融资的双方就需要根据市场状况预判公司下一轮股权融资的估值，结合转股价格折扣来补偿早期投资人的风险。当然，估值上限已经越来越成为下一轮股权融资的重要参考价格指标，这让可转债估值上限的谈判也变得越来越接近于股权融资中估值的误判。

　　转股之前的重大事件：随着可转债投资的发展，投资人意识到如果公司在下一轮股权融资完成之前发生控制权变更（譬如被出售或清算），投资人是不是应该拿到本金利息之外的更多补偿？如果溢价出售应该拿到多少？通常投资人会倾向于要求在出售前转为股权的权利，如果出售价格低于估值上限，常见要求收回投资额二倍左右的金额。当然，投资人做可转债投资的“理想”不会是过于早期的并购，这只是一种不理想状况下的保护机制。

　　最惠国待遇：随着可转债的广泛应用，初创公司的可转债融资已经不再像起初仅限一轮，可能在正式股权融资（A轮）之前做多轮的可转债融资，就像YC创始人Paul Graham在文章中写的那样，创业公司可能向不同的投资者提供不同的可转债价格，最早进入的投资人承担更大的风险，与后续可转债投资人相比要求最惠国待遇也合情合理。

　　此外，可转债融资文件中还可能约定同一轮可转债资金托管以及（主要）投资人知情权等条款，这里就不再展开介绍了。

　　四、可转债为何在中国创业公司中很少见？

　　截至目前为止，可转债在中国境内创业公司的融资中还很少采用，除了少数案例之外，基本没有被广泛采用，其中原因何在？

　　1、中国尚不具备可转债的法律土壤

　　首先，最主要的原因与优先股、普通股在中国创业公司中缺乏法律土壤有关：可转债的目的在于让投资人拿到优先于创始人和员工普通股的优先股，避免公司境况堪忧时与创始人和员工这些普通股一起遭到血洗，而中国的创业公司中严格来说并没有优先股的法律依据，最多只是进口了一些优先权利的概念。当然，美国的一些创业孵化机构也拿普通股，但更为专业的投资人通常希望持有保护力度更大的优先股。

　　此外，如果美国创业公司向投资人发行普通股，还会面临两个棘手的问题：

　　税负问题：与中国的注册资本认缴制不同，美国创业公司成立之初仅仅需要向公司的创始人以很低的象征性价格发行普通股，如果投资人以高溢价认购普通股，美国的税务机关可能据此“核定”普通股的市场价值，超出创始人认购价格的部分有可能会被认定为报酬，创始人可能会因此面临普通收入所应当承担的个人税负；

　　员工激励：根据上文所述，如果普通股因为投资人的购买而被“核定”市场价格，基于美国税制员工期权的行权价格也被因此而确定，期权激励的效果就可能会打很大的折扣，因为期权的行权价格越低，对员工的激励效果就越明显，投资人购买普通股抬高了普通股的行权价，显然不利于员工激励目标的实现。

　　在美国，可转债最重要的特点就是回避了估值，将这一问题推迟到A轮阶段公司具有更多数据之后再敲定，而且这时候投资人认购的是优先股，并不必然提高普通股的市价。所以，可转债通过回避估值的方式绕开了前文所说的税负和员工激励问题，没有估值自然也不会产生税负和抬高行权价格问题。