从第一、二阶段看，其过程基本上结束于2008年，其中2008、2009两年，中国成为全球海外直接投资（FDI）流入量第一的国家。外汇的净流入，通过央行变成基础货币，形成对商业银行的货币供给，从而创造了商业银行的存款货币。

　　在第一、第二阶段，M2的扩大过程中外贸顺差和外资流入所起的作用非常大，如到2010年末，由于外资不断流入迫使央行被动投放基础货币，所形成的外汇占款达到22.5万亿。而且，新增外汇占款对M2的增量贡献，曾一直维持在50%左右，也一度超过60%。但随着人民币升值进程的结束，外汇占款增速开始下降，如今，已经连续10个月负增长，余额为23.2万亿，占M2的比重也降至15.4%。

　　补充一点，如果说央行完全没有超发货币，也不确切，因为第二阶段随着外汇占款大幅增加，央行通过提高存准率和发行央票来对冲多出来的基础货币，但我发现期间并没有完全对冲掉，即从2003年至2010年大约有5.5万亿没有对冲掉。

　　显然，中国式货币创造的三阶段中，目前支持M2高增长的主要靠信贷和购买债券了，目前，信贷对M2的贡献，大约在75%左右，而信贷增长的一个主要渠道，就是房地产抵押贷款。所以，从这个意义上讲，房子和土地本身也在“创造货币”。由于我无法获得目前中国房地产抵押贷款占中国信贷余额的比重是多少，但应该不会少，如今年上半年仅上市房企的负债余额就已经超过4万亿。房地产企业一方面通过销售获得大量现金，使得它们的活期存款大幅增加，另一方面，却又大肆购地，使得其债务率水平进一步提升。故房地产抵押规模确实非常可观。

　　又如居民房贷都是以房产作为抵押的，至今年上半年，余额已经增加至17.36万亿，至年底估计超过20万亿。上市银行上半年新增贷款中，居民房贷也超过一半。中国居民储蓄率长期维持较高水平，一方面表明了社会保障的缺失，另一方面也反映了中国居民对财富的追求欲望似乎比其他国家或民族更强。所以，中国居民过少地消费，也是比其他国家能够创造更多货币的路径。

　　房价和土地价格的不断上涨，也意味着可抵押物价值的不断提升，同时，在有限的土地上又不断建起新的楼盘，相当于在不断增加新的抵押品，故中国可以用来增加信贷规模的抵押品价值就越来越大，信贷规模也就可以不断膨胀，M2规模也越来越大，所以，房产和土地都可以创造货币。

　　有人统计，自2005年至今，土地出让金的合同价款已经超过25万亿，若把这25万亿全部作为抵押，可以多创造多少货币呢？只要房子和土地一直在涨，那么，货币供应量M2就还会维持在较高水平，全社会围绕着房地产展开的一切经济活动可以正常维持下去。但这是建立在泡沫上的杠杆，或杠杆上的泡沫，只要泡沫一破或资金面出现问题，或许趋势就会逆转。

　　央行的货币超发似与房价无关

　　最后，再回到本篇的主题，货币超发和流动性泛滥真是导致房价上涨的主要原因吗？美联储和日本央行超发货币，可以用疯狂来形容，如下表。在次贷危机之前，中国央行资产负债表的扩张速度很快，日美则很慢。2008年至今，则完全逆转了，日美的年均增幅都在20%左右，中国只有7%。但日美的房价涨幅缓慢，而中国则很快。而在2006年之前，尽管美联储的货币扩张很慢，但房价却涨得很快。