ROE稳定组中，ROE均值最高top20的年报 ROE(单位:%)

上表中这 20 家公司，从 2007 年至 2016 年的 ROE 来看，呈现出“ROE 波动小，整体水平高”的特征。

ROE 稳定组中，ROE 最高 top 20 的业绩指标和股票收益率统计(单位: %)

表中显示这类公司的长期 ROE 能够保持较高水平，长期净利润复合增长率较高，j2直播， 二级市场长期收益率也显著高于市场平均水平。值得一提的是，这类公司的长期 ROE 水平，与其长期净利润复合增长率基本相当(长期净利润增长既没有过高，保证了可持续性;也显著比多数公司高，反映了公司良好的成长能力)。此外，此类公司的长期负债结构也呈现出稳定的态势:

ROE 稳定组中，ROE 均值最高 top 20 的资产负债率(单位: %)

上表显示，无论宏观或行业景气或不景气时，公司的负债率都比较稳定。负债率稳定是公司经营稳定的体现，比一般公司更能抵御经济周期风险。

绩优白马股在 ROE，利润等方面所展现出的特征，有助于我们去理清选股的目 标。更有针对性地制定选股模型。

　　茅台魔咒：注定还是巧合？

多年以来，A 股市场的股票存在“茅台魔咒”。那么这是巧合?还是其中另有原因?本章我们从绩优白马股的角度，来就此进行一番探讨。

茅台魔咒:股价超越茅台，就意味着要调整?

每当一只股票价格超越贵州茅台之后，随之而来都会经历一波显著的调整。我们选取了 2007 年至 2017 年的 A 股市场具有代表性的 25 个例子:

2007-2017 年股价超越茅台的典型案例

上表显示，多数股票都是在牛市当中，股价超越茅台的。07 年底附近，牛市有两只股票股价超过茅台，分别是中国船舶和山东黄金;10 年和 15 年两轮牛市中，上表共有 20 家公司股价超过茅台；之后 16 年有两家，17 年有一家。

股价超越茅台是否合理?

我们将上述在过去十年股价曾超越茅台的公司，剔除 2016 年以后上市的股票，与 茅台从基本面和二级市场两方面的客观数据进行对比:

超越茅台的公司基本面和股价近期表现

上表显示，过去股价超越茅台的公司按照基本面大致分为两类：其中多数属于 “基本面看，无法称作白马股”这一类。无论从长期 ROE 水平，还是长期净利润复合增长，这些公司 2007 至 2016 年所体现出成长的可持续性、经济周期抗风险能力，尚未具有白马股的特征；另有少部分诸如碧水源、东方园林、洋河股份属于拥有较好的基本面，但长期 ROE 整体水平低于茅台，从而公司的长期盈利质量难以超越茅台。成长性欠佳则长期净利润增速不高，进而长期股票收益率不可能太高。另一方面，考虑到茅台过去十年股本并无大幅度的扩张，所以综合公司基本面和股本扩张两方面因素考虑，股价想超越茅台的机会就微乎其微。

　　白马股量化选股模型