今年以来，人民币汇率持续走低。到目前为止，全年在岸人民币兑美元汇率已经下跌了7%，逼近"7"的整数关口，引发舆论和许多投资者的关注。与此同时，人民币兑欧元与日元汇率也处于下跌的态势中。更令人担忧的是，近一年半来（2015年6月起），中国以美元计价的外汇储备已经由3.8万亿下降至目前的不到3.2万亿，净减少6000多亿美元，而此期间总的净出口还增加了8500多亿。因此有舆论认为实际资本外逃速度达到了每年1万亿，中国的外储很快就会被耗尽，人民币到了危险的关头。由于人民币汇率问题对整体经济牵一发而动全身，对我们投资者的资产配置也关系密切。

　　如果中国像以前一样是固定汇率，央行将卖出美元储备，回收人民币，国内基础货币会减少，产生紧缩，汇率会维持稳定但外储消耗较大。如果完全浮动汇率，则人民币会持续贬值，甚至会在贬值预期下形成恐慌性大幅贬值，（如果没有其它国家竞争性贬值，以及本国经济形势仍能稳定的话）出口竞争力随之加强。目前人民币汇率形成机制的实际情况是"以市场价格为基础的适度浮动"，处于两者之间。

　　中国央行的专业性得到全球认可，那么我们不如看看央行在三季度货币政策报告中的原话："前一段时间国内部分城市房地产价格上涨较快，人民币汇率受美元指数持续走强影响出现小幅贬值，各方面对房地产和汇率问题比较关心，市场上甚至一度出现了关于应该"弃汇率、稳房价"还是"弃房价、稳汇率"的讨论。"弃房价、稳汇率"的一种逻辑是紧缩货币，从而挤出资产泡沫，并以高利率来稳定汇率，这会导致危机式地被动去杠杆，代价很大，过程比较痛苦，汇率实际上也很难稳住；"弃汇率、稳房价"则是放松货币来支持房价，试图以低利率刺激通胀和房价，这同样会加剧结构扭曲和债务积累，导致调整的时间更长、代价更大。展望未来，中国经济仍有条件保持平稳较快增长。

　　上述观点夸大了各自领域的风险，而且也都不是好的做法。就货币政策而言，关键是要继续保持稳健和中性适度的货币环境，同时发挥好宏观审慎政策在维护金融体系稳定中的作用。更为重要的是，要通过推进结构性调整和改革，进一步增强市场信心和经济的内生活力，促进经济持续健康稳定发展，并扩展金融资源有效配置的空间。

　　央行已经说的很清楚了，"弃汇率、稳房价"和"弃房价、稳汇率"一个都不想选。相对而言，对央行来说，"弃汇率、稳房价"代价更大。央行这里没有谈到外储，但由于外储的数字对引导预期非常重要，估计央行也是想守的，至少不想让它跌到2.5万亿美元以下。

　　这么多目标要同时达成是一个艰巨的任务，唯一的方式是多管齐下，加强外汇管制，引导市场预期，同时对各方面目标都作一些让步，使人民币在有控制的条件下缓慢贬值，这是目前风险最小的最优选择。这一选择明确之后，对我们判断未来央行的其它行为也非常有帮助。

　　很多人谈到强势美元周期对新兴市场货币的影响。如果美元持续维持强势，那么人民币贬值的压力毫无疑问会增加。但大家不要忘记，强势美元并不符合美国利益。强势的美元会损害美国的国际贸易竞争力，从而损害美国经济。而且，从历史上来看，共和党政府往往伴随的是弱美元周期。现在的美元指数中已经包含了很多市场预期，有分析认为美元其实已经高估了9%。因此我们认为，目前还无法判断美元未来是否会一直强势下去。当然，特朗普政府也许会和传统推崇"小政府"的共和党政府不一样，我们拭目以待。

　　综合前面所述，我们认为人民币不存在长期大幅贬值的基础，但未来一段时间内有控制的适度贬值是大概率事件。我们判断明年底人民币汇率会在7.3-7.5之间波动。但这期间央行为了抑制贬值预期，打击投机者，或许会让人民币出现阶段性大幅波动。

　　虽然我们认为人民币"基本面"良好，但从动态的角度看，也需要保持警惕。首先中国的净出口虽然持续保持顺差，但国内各项成本的上升或许还没有完全反映，特别是近期大涨的原材料成本。而土地、人工成本的上升更是长期性的。其次中国的服务贸易逆差随着人民对生活水平要求的提高（以及国内服务业水平的落后）还会呈上升趋势，今后完全抵消货物贸易顺差也不是不可能。

　　严格的外汇管制在现阶段是不得不为之，但不能伤害真实的境外投资需求，否则会长期影响中国实体经济的发展，损害中国企业的国际竞争力，那就得不偿失了。另外，过于严格的外汇管制会滋生黑市的产生，反而负面影响民众预期。