货币政策不松也难紧

　　本报记者 张勤峰

　　时隔7个月，央行于9月13日再次开展28天期逆回购操作。当日，央行开展3个期限共计1600亿元的逆回购操作，实现资金净投放1000亿元，为连续第二日净投放，此举在满足跨节资金需求，平抑短期资金面紧张的同时，进一步拉长了公开市场资金投放的时效。

　　分析人士指出，尽管逆回购期限拉长，致使央行投放流动性的综合价格水平有所提升，带有促使金融机构控制债券杠杆的意味，亦限制了短期利率下行空间，但也有助于平滑逆回购到期回笼压力，提升货币市场稳定性，且央行保持流动性适度充裕的态度仍明确，下调28天逆回购利率也显示其无意大幅抬高短期利率水平，符合当前央行货币政策操作不松也不紧的中性取向。

　　28天逆回购重启

　　9月13日，央行重启28天逆回购的预期得到应验。当日，央行开展了3个期限共计1600亿元的逆回购操作，包括700亿元7天期逆回购、300亿元14天期逆回购和600亿元28天期逆回购，其中28天期逆回购是今年2月5日以后的首次操作。

　　13日有600亿元的逆回购到期回笼，因此央行公开市场操作实现资金净投放1000亿元，为连续第二日净投放。8月12日，央行开展1150亿元逆回购操作，并有851亿元央票顺延至当日到期，扣除逆回购到期回笼量后，净投放资金1501亿元。

　　短期资金面偏紧张，并且临近中秋小长假、季末、国庆长假等因素，为央行加大流动性投放力度乃至恢复28天期逆回购交易提供了一定理由。自9月9日以来，银行间市场资金面逐渐从均衡转向紧张，这其中除了有前期央行连续通过公开市场净回笼资金的原因之外，主要受到小长假前跨节资金需求增多的影响。

　　交易员称，临近节前，大机构融出偏谨慎，流动性紧张逐渐从隔夜向更长期限品种蔓延，到12日，7天资金供给已趋于紧张，资金面状况明显比之前更加严峻，且一直持续到下午收市。

　　交易员并称，中秋小长假之后不久，即将迎来三季度末和国庆长假双重时间节点，预计机构流动性管理会逐渐趋于谨慎，市场资金供给将可能减少，跨季跨节资金需求也将逐渐显现，货币市场流动性面临的短时压力将加大，因此央行有必要适量增加流动性供给，并且有针对性地供给跨节资金需求，这为稍长期限的逆回购工具提供了用武之地。

　　从12日开始，央行已明显加大了流动性投放力度。与此同时，12日早间即传出央行重启28天期逆回购询量的消息，为次日28天期逆回购操作重启埋下伏笔。

　　带有控制杠杆的意味

　　当然，短期流动性偏紧、跨节资金需求升温，并非央行重启28天期逆回购的唯一理由。在闻讯央行时隔7个月首次就28天期逆回购询量之后，不少市场机构认为，此举再次向市场传递出监管层有序降杠杆的信号。

　　据公开市场操作数据，自2月中旬起，7天期逆回购一直独占央行公开市场操作舞台，央行通过调整7天逆回购交易规模，在公开市场开展双向操作，维持流动性一直处于相对平稳和适度充裕状态。不过，这一局面从8月下旬开始改变，8月24日央行首先重启了14天逆回购操作，引起了市场对于去杠杆的讨论和担忧，再到此次28天逆回购重启，进一步强化了市场对于央行有意引导机构有序去杠杆的预期。

　　市场人士指出，逆回购期限拉长，造成金融机构从央行处获取流动性的综合成本上升，从而促使金融机构提高资金融出价格，最终将对整体货币市场利率产生一定的向上推动作用。如此将挤压机构息差交易空间，有助于抑制机构过度依赖隔夜融资加杠杆的行为，并促使一些杠杆较高的机构主动加强流动性风险管理。

　　统计数据显示，自8月24日14天逆回购重启以来，银行间市场短期资金价格确有所上涨，其中，隔夜回购定盘利率从2.05%涨至2.15%左右，隔夜SHIBOR从2.043%涨至2.108%。

　　另外，据媒体此前报道，8月24日人民银行召集主要大型银行开会，讨论有关流动性管理问题，要求大行合理搭配资金的融出期限。会议明确今年以来的货币政策总基调不会改变，但为了防止融出资金的期限过于集中，留下隐患，要求银行合理搭配资金的融出期限。央行相关人士在会上表示，如果到期后的14天期逆回购需求不佳，不排除继续推出更长期限的逆回购，以引导市场。

　　总的来看，央行不断拉长逆回购操作期限，致使央行投放流动性的综合价格水平有所提升，带有促使金融机构控制债券杠杆的意味，亦限制了短期利率下行，甚至整体市场利率下行空间都将因此受限。

　　利率下调释放中性政策信号