美联储加息与“泡沫”破灭的猜想

　　许鑫

　　随着美联储“鹰派”表态越来越清晰，美国12月份加息的概率不断增大。

　　最近四十年里，每一次美国的加息，都会在全球范围内引发一次泡沫破裂。这并不是巧合，而是存在内在必然：美元世界货币的地位决定了美联储的降息和加息代表着全球范围内流动性的宽松和紧缩，由此决定了债务的扩张和收缩。如果美国真的在12月份加息，哪个经济体会成为牺牲品呢？

　　2015年12月，美联储近十年第一次加息，开启加息周期。虽然今年以来美国尚未加息一次，使市场预期一再落空，但12月份这次可能真的不一样。美联储9月FOMC会议显示，多数美联储委员们认为，12月份加息的条件已经成熟，主要的依据有两个，一是美国的劳动力市场得到了很大改善，失业率已经在自然失业率之下；二是从长期看，通货膨胀率能够达到2%的目标。基于美联储的如此表态，市场预计12月份加息的概率高达70%。

　　近四十年里，美国主要有四次加息周期，每一次美联储加息，都伴随着一次全球范围的债务危机。第一次是上世纪70年代末，保罗沃尔克就任美联储主席。彼时，美国整个七十年代都被“低增长、高通胀”的滞涨困扰，保罗沃尔克为了控制通胀，开始紧缩货币，在1981年夏秋之际联邦基金利率攀上了顶峰——19.1%。一直到1984年，基金利率都维持在较高水平。此次美国加息引发了拉美债务危机，自1982年，墨西哥、玻利维亚、厄瓜多尔、巴西等国家外汇储备大幅减少，货币贬值，相继对内对外违约。第二次加息周期开始于1987年，与第一次加息相比，本次加息极为温和和短暂，但随之而来的是日本房地产泡沫和股市泡沫破裂，日本的房地产市场直接腰斩，股票市场下跌了三分之二。第三次加息周期起始于1994年，在一年之内把基准利率从3%加到6%。这一次加息带来的后果更为中国人所熟悉，即东南亚金融危机，这是中国人自1949年之后第一次切身体会到经济危机的杀伤力。在上世纪整个九十年代，由于国外资金的涌入，东南亚国家，如印尼、马来西亚、泰国、韩国等都迎来了一次经济井喷，无论是房地产价格还是股票指数，都连续攀升。1994年开始的加息促使外国资金从这些国家流出，80年代的拉美债务危机在东南亚完美重复了一次：外汇储备枯竭，汇率暴跌，不得以对外违约，伴随着国内银行破产。第四次加息进程开始于2004年。2000年，美国互联网泡沫破裂，为了维持金融稳定，美联储放松货币，到2004年，此次危机的影响过去，美联储开始加息，2006年6月，基准利率由1%升至5.25%。此次加息的后果终于由美国自己承担——次贷危机：房地产泡沫破裂，低收入人群买房按揭违约，按揭贷款支持证券违约，并由于信用衍生品蔓延到所有金融机构。

　　美元加息和泡沫破裂在时点上一致并不是巧合，而是存在内在必然。因为美国是全球最大的单一经济体，美元又在国际贸易和国际投资中占据绝对地位，因此在事实上，美元充当着国际货币的角色，美联储则充当着世界央行的角色。低利率的美元意味着全球宽松的货币政策，高利率的美元意味着全球紧缩的货币政策。资产泡沫的形成是一系列复杂的过程，但长时间的宽松货币政策是其中的一项重要的必要条件。资产价格又涨又跌，是市场的一项基本常识，但是长时间的宽松的货币政策为投资者们提供了低廉的资金，在低廉的资金推动下泡沫可以在很长时间里自我膨胀，这个过程中，投资者会失去应有的警惕性，陷入幻觉中。纵观前文提到的四次危机，无论是拉美的债务泡沫、日本的房地产泡沫、东南亚的股票泡沫，还是美国的次贷泡沫，无一例外的是沿着这个过程前进。一旦美国加息，提高资金成本，资产价格上涨的速度跟不上资金的成本，泡沫会破裂，“上涨-购买-上涨”的自我膨胀过程会变成“卖出-下跌-卖出”的自我塌陷过程。

　　因此，美国此次加息，会带来哪一个泡沫的破裂，是值得猜想的。在笔者看来，主要的猜想有三个方向。

　　首先映入人们脑海的，是外汇储备较少、经济结构单一的新兴市场，如巴西、俄罗斯、智利等。这些国家的经济严重依赖大宗商品的出口，国际收支平衡主要靠经常贸易下的顺差。在全球经济放缓的大背景下，这些国家经常账户下的外汇顺差会减少，如果美国加息引来资本外流，外汇储备无法满足偿还外债和基本物资进口的需求，那么危机就会到来。好在这些国家已经在经历危机，如巴西、俄罗斯，泡沫风险得到了一定程度的释放。