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MLF补水操作难以引发诸利空因素逆转，利率恐仍将继续小幅上行—华创债券利率债日报2016-04-19 华创债券 屈庆债券论坛 1. 正如本港台直播们本周周报的观点一样，上周利率债剧烈调整，本周部分脉冲因素将有所弱化，使得利率上行幅度放缓，MLF操作也会起到相同的作用。但由于MLF操作的本质更多是补水而非放水，资金利率难以下行的限制因素并不会因此发生改变，加之基本面和供给等利空因素仍在继续发酵，本港台直播们预计收益率仍将延续小幅上行走势，建议机构继续等待，当上述利空因素出现逆转时才是更好的介入机会。 2. 为什么要进行MLF操作？本港台直播们发现在总量资金出现问题时，央行会有所行动补充基础货币缺口。但在3月份降准之后，央行又利用公开市场操作回笼了10250亿元的资金，继续维持银行间水位的平衡，说明降准更多是补水而非放水。同时在总量资金未发生问题仅仅是结构性因素导致资金利率上行时，央行也不会干预市场。其背后的核心因素则在于央行希望引导资金脱虚向实，希望金融机构适度去杠杆，这与MPA考核，提出社融增速目标，迟迟不降低公开市场操作的政策思路是连贯的。 3. 回归到4月份，由于MLF到期量较大，加之财政存款上缴，外汇占款流出等因素，总量资金上确实存在一定缺口，央行进行MLF操作依然反映补水而非放水的思路，MLF利率并未如3月市场传言一般下调而是维持2月操作水平也是央行本次操作更多体现出补水意味的一个佐证。 4. MLF操作的时间点为何较到期有所提前？从时点上看，财政存款上缴在往年通常于18日结束，要早于MLF到期时点，而今年根据本港台直播们与同业交流，由于营改增税制改革，要延后至25日左右，这也可能是央行选择稍稍提前操作进行对冲的重要考虑因素之一，其核心还是不希望因为总量资金不足引发资金面产生过大波动。 5. MLF操作对于债券市场的影响依然是市场最关心的问题，本港台直播们认为，考虑到目前资金面并不紧张，央行未雨绸缪只是平抑后期资金有可能出现的波动，一方面4月超储率仍会从3月底的2.7%下降至4月末2.4%-2.5%的水平，总量资金并没有出现明显增加；另一方面根据央行前期操作思路，本港台直播们认为公开市场逆回购操作利率依然不会发生调整。因此，资金利率也很难出现明显下行动力，对于债券市场难以构成明显利多因素。 6. 从高频数据跟踪的结果来看，预计4月经济数据出现明显下滑的概率并不大，市场对于经济悲观消除的过程仍在持续，基本面改善的利空因素也未见消除。 信用债投资策略：周一信用债市场交易逐步向常态化回归，异常成交有所下降。尽管三月经济数据有所好转，但是目前影响行业信用利差的最主要因素并不是流动性和基本面，而是由于信用风险持续爆发带来的信用风险偏好快速下降，目前信用利差依然无法覆盖风险，利差调整仍将持续。 第一，央行继续通过MLF操作释放流动性,降准概率降低，市场流动性维持紧平衡，信用债高杠杆策略难度加大。尽管此前市场有预期认为央行将通过降准释放流动性，以应对4月由于缴准、缴税和MLF到期带来的影响，但是央行继续滚动操作MLF可以视为其把控流动性节奏的信号，后期全面宽松行情基本不再可能，市场资金面平稳将大概率依赖央行操作，机构主动性将被削弱，因此信用债高杠杆策略的操作难度加大，部分流动性管理能力较弱的机构将继续降低债券杠杆。 第二，经济数据与金融数据向好并没有带来信用利差的缩窄，目前信用违约事件导致的市场风险偏好降低是债券市场的主导因素。一般认为经济转暖、投资向好将带动周期行业景气度回升，信用利差降有所回落，但是目前信用债市场的主导因素并不是宏观层面数据的改善，而是由于各券信用风险爆发带来的市场风险偏好回落，市场对于信用风险的警惕程度正处于历史高位，并将持续影响其投资策略。尽管周一信用债市场成交收益率小幅下行，但依然处于估值上方，收益率的回落是对上周信用利差超调进行的修正，但是中长期看，目前信用利差依然不足以负担快速上升的信用风险，利差调整还将延续。来源屈庆债券) (责任编辑：本港台直播) |