【民生固收】2月份金融数据并不像数字显示的那样差

　　①信贷数据并不像表面看起来的那样差。2月新增人民币贷款7266亿元，但存在春节效应和监管因素的扰动。据传2月最后一周存在对信贷规模窗口指导，部分银行在最后一周甚至出现信贷净回笼现象。春节和监管因素不能反映信贷趋势，从本港台直播们了解到的情况来看，部分机构储备项目充足，后续信贷大概率恢复增长。

　　②信贷结构不差。居民中长期贷款增加1820亿元，企业中长期贷款新增5022亿，中长期信贷规模和占比并不弱。在实体低回报率和风险溢价上升背景下，信贷集中于城投和房地产（按揭），与稳增长发力和房地产销售持续改善有关。短期贷款和票据融资大幅减少，可能在监管部门窗口指导下，银行调剂信贷的行为有关。

　　③表外收缩继续拖累社融。2月社会融资规模降至7802亿元，其中：表内新增人民币贷款7266亿元，同比少增3332亿元，外币贷款减少67亿美元，人民币汇率贬值预期下企业置换高成本美元债务仍在延续；表外融资（委托+信托贷款+未贴现承兑汇票） 少增1749亿元，实体融资需求不强、非标转标叠加监管因素，表外融资继续拖累社融；直接融资（企业债券融资+非金融企业股票融资）1677亿，企业债券净融资867亿元，同比多151亿元，债券市场牛市的低利率环境下，企业发债意愿不弱。M2同比增长13.3%，较上月回落，主因为信贷和表外融资收缩，信贷派生存款力度减弱。

　　④债市观点：2月信贷数据低于预期可能会带来交易性机会，但近日的长端快速下行可能已涵盖了信贷羸弱的预期，而且从实际情况看，考虑到春节效应、监管因素以及信贷结构，信贷并不像数字所显示的那样差。目前来看，在长短端利差尚未形成足够保护空间的背景下，央行能否主动引导7天逆回购政策利率下调是后续行情能否延续的关键因素。但考虑到内部金融杠杆压力、外部汇率压力以及大宗商品价格反弹叠加财政积极经济并无加速下行迹象的背景下，央行主动短端利率下行的概率不高。如果短端利率不能有效下移，本港台直播们维持10Y国债在2.8%-3.1%区间震荡的观点，并无趋势性的机会。